過(guò)去的一年，國(guó)內(nèi)企業(yè)海外并購(gòu)出現(xiàn)了新的趨勢(shì)：大型標(biāo)的多，境外融資需求日益強(qiáng)烈，對(duì)于上市公司的直接并購(gòu)需求逐步增加。畢馬威咨詢合伙人王虹表示，海外并購(gòu)規(guī)模越大，規(guī)模所對(duì)應(yīng)帶來(lái)的融資需求也會(huì)越來(lái)越強(qiáng)烈。海外并購(gòu)的融資方案，需要考慮兩個(gè)問(wèn)題。第一是稅務(wù)，第二把資金匯入中國(guó)時(shí)怎么降低成本。

 

　　過(guò)去的一年，國(guó)內(nèi)企業(yè)海外并購(gòu)出現(xiàn)了新的趨勢(shì)：大型標(biāo)的多，境外融資需求日益強(qiáng)烈，對(duì)于上市公司的直接并購(gòu)需求逐步增加。畢馬威咨詢合伙人王虹建議，環(huán)境正在發(fā)生變化，對(duì)于目前還在海外繼續(xù)尋找標(biāo)的準(zhǔn)備收購(gòu)的中國(guó)企業(yè)，需要提前做計(jì)劃，包括提前規(guī)劃。

 

　　安全審查更加嚴(yán)格

 

  《上海國(guó)資》:中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)目前出現(xiàn)什么發(fā)展趨勢(shì)?

 

　　王虹:中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的步伐自2014年來(lái)進(jìn)一步加快，并在2016年達(dá)到一個(gè)新的高度;自2011年到2016年11月，交易宗數(shù)復(fù)合年均增長(zhǎng)率約為14%，交易金額復(fù)合年均增長(zhǎng)率約為33%。2010年至2015年，民營(yíng)企業(yè)海外并購(gòu)宗數(shù)占比由55.1%上升到76.5%;并購(gòu)金額占比由10.6%上升到39.8%;民企平均每宗交易價(jià)格亦大幅上升，從2010年的3129萬(wàn)美元上升至2015年9160萬(wàn)美元。但超大型的交易仍然主要由國(guó)企完成(2015年規(guī)模最大的5宗并購(gòu)均由國(guó)企完成)，因此國(guó)企交易在宗數(shù)上已遠(yuǎn)小于民企，但交易金額仍占到一半以上。

 

　　2016年前11個(gè)月，海外投資的金額增長(zhǎng)非常快，趨勢(shì)非常明顯。一開始走出去以國(guó)資為主，現(xiàn)在民企在走出去的群體中越來(lái)越活躍，數(shù)量有所上升，而且民企的大額投資數(shù)量也呈上升趨勢(shì)。

 

　　但海外建廠，包括海外大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)這類項(xiàng)目對(duì)外投資，中國(guó)企業(yè)主要還是集中在較落后的國(guó)家。但是對(duì)于跨境并購(gòu)來(lái)說(shuō)，則主要集中在比較發(fā)達(dá)國(guó)家，而且在行業(yè)上主要集中于高新技術(shù)行業(yè)，包括消費(fèi)品類行業(yè)。這個(gè)趨勢(shì)在前幾年已經(jīng)非常明顯，這是非常大的變化。

 

　　《上海國(guó)資》:“走出去”的主要?jiǎng)右蛴凶兓瘑?

 

　　王虹:海外并購(gòu)的動(dòng)因，有獲得優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、加大國(guó)際化步伐或者進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的需要;有收購(gòu)上市公司獲取估值套利的需要;有獲取相對(duì)靈活的融資渠道的需要等，這些需求持續(xù)，近幾年沒(méi)有太大變化。

 

　　實(shí)際上，海外并購(gòu)規(guī)模越大，規(guī)模所對(duì)應(yīng)帶來(lái)的融資需求也會(huì)越來(lái)越強(qiáng)烈。現(xiàn)在融資渠道是比較多元化的，包括債權(quán)融資、股權(quán)融資、并購(gòu)基金或者是私募基金作為共同投資人的參與越來(lái)越多。

 

　　目前，上市公司慢慢成為了海外并購(gòu)的主力軍。上市公司并購(gòu)有一部分在交易架構(gòu)中是由上市公司直接收購(gòu)，還有的是集團(tuán)公司收購(gòu)后放到上市公司平臺(tái)中。對(duì)于民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，除了戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型動(dòng)因以外，還存在通過(guò)上市公司收購(gòu)會(huì)有一個(gè)估值套利空間。

 

　　《上海國(guó)資》:在選擇標(biāo)的方面，中國(guó)企業(yè)目前是否出現(xiàn)新的變化?

 

　　王虹:過(guò)去一年中，國(guó)內(nèi)企業(yè)海外并購(gòu)的新動(dòng)向有幾點(diǎn)。第一大型標(biāo)的多，主要是在一些高端的制造、新型材料和汽車零部件行業(yè)。近期的交易案例中，還可發(fā)現(xiàn)一個(gè)明顯的趨勢(shì)，在競(jìng)標(biāo)的過(guò)程中，中國(guó)企業(yè)的表現(xiàn)成熟度越來(lái)越高。前幾年，可能會(huì)發(fā)現(xiàn)，一旦有非常好的標(biāo)的和熱點(diǎn)標(biāo)的時(shí)，我們中介如作為中國(guó)代表去敲門，發(fā)現(xiàn)門很難打開，他們不太愿意接受中國(guó)企業(yè)作為競(jìng)標(biāo)企業(yè)進(jìn)來(lái)，但是這兩年已發(fā)生了很大變化，中國(guó)買家已被海外企業(yè)接受。典型的案例是中化集團(tuán)收購(gòu)先正達(dá)，美的收購(gòu)Kuka，海爾收購(gòu)GE白電業(yè)務(wù)等。而且，這些案例的投資標(biāo)的都是在幾十億美元以上。

 

　　迅速增長(zhǎng)的交易數(shù)量當(dāng)然引起當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)特別關(guān)注。所以這幾年，國(guó)外針對(duì)中國(guó)買家的國(guó)家安全審查趨向更嚴(yán)格，當(dāng)?shù)蒯槍?duì)國(guó)內(nèi)審批結(jié)果、資金出境等風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注度增加。近期由于美國(guó)安全審查未通過(guò)的案例有福建宏芯基金收購(gòu)德國(guó)半導(dǎo)體公司愛思強(qiáng)Aixtron。這家德國(guó)公司在美國(guó)設(shè)立有分公司，美國(guó)國(guó)家安全審查認(rèn)為這可能會(huì)涉及技術(shù)收購(gòu)，更因?yàn)檫@家公司在當(dāng)?shù)氐目蛻糁杏袊?guó)防類企業(yè)和武器制造類的企業(yè)，這是美國(guó)否決收購(gòu)的主要原因。

 

　　善用杠桿

 

　　《上海國(guó)資》:國(guó)內(nèi)的環(huán)境也正在發(fā)生一些變化?

 

　　王虹:最近，政府已對(duì)資金出境政策進(jìn)行變化和調(diào)整。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，如果目前仍在海外繼續(xù)尋找標(biāo)的，或者已準(zhǔn)備收購(gòu)標(biāo)的，那么建議在這個(gè)時(shí)候提前做計(jì)劃，包括提前規(guī)劃。

 

　　現(xiàn)在，賣方很容易對(duì)我們企業(yè)提出一個(gè)問(wèn)題，就是怎么保證資金在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)到位?大型交易中，中方會(huì)碰到一個(gè)問(wèn)題，就是賣方需要在條款里面增加一個(gè)條款，即反向分手費(fèi)，就是說(shuō)，如果對(duì)方和中國(guó)企業(yè)簽訂了收購(gòu)協(xié)議，但交易沒(méi)有得到審批通過(guò)，反向分手費(fèi)就不會(huì)返還。這對(duì)于任何中國(guó)買家來(lái)講，都需要衡量風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)槿绻�交易額較大的話，反向分手費(fèi)可能達(dá)到交易金額的10%，一旦風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，作為買方?jīng)]有完成交易損失是非常大的。這是近期根據(jù)形勢(shì)的變化，中國(guó)買家在海外并購(gòu)中可能會(huì)碰到的問(wèn)題，這需要借助外部的顧問(wèn)來(lái)共同衡量風(fēng)險(xiǎn)做決策。

 

　　《上海國(guó)資》:那么在設(shè)計(jì)融資方案方面，目前需要注意的是什么?

 

　　王虹:海外并購(gòu)的融資方案，需要考慮兩個(gè)問(wèn)題。第一是稅務(wù)，收購(gòu)方要考慮被收購(gòu)的公司未來(lái)的稅率怎么達(dá)到比較有效化配置，第二把資金匯入中國(guó)時(shí)怎么降低成本。同時(shí)，在稅務(wù)籌劃過(guò)程中需要考慮通過(guò)什么樣的方式配融資方案，以及在哪個(gè)層面配融資方案。

 

　　交易的關(guān)鍵條款，包括對(duì)價(jià)及對(duì)價(jià)的調(diào)整機(jī)制、保證和賠償條款、分手費(fèi)及反向分手費(fèi)的設(shè)置、交割及交割的前提條件、對(duì)價(jià)的支付機(jī)制及托管賬戶設(shè)置、管理層及留任計(jì)劃、客戶的訪談和確認(rèn)等。

 

　　中國(guó)企業(yè)比較容易忽視的是保證和賠償條款。國(guó)外的保證和賠償條款至少有20頁(yè)，通過(guò)盡職調(diào)查，我們可能識(shí)別了一些風(fēng)險(xiǎn)，但可能除了這些風(fēng)險(xiǎn)還存在盡職調(diào)查過(guò)程中沒(méi)有發(fā)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)通常都是通過(guò)保證和賠償?shù)臈l款進(jìn)行約束，就是一旦進(jìn)去以后發(fā)生了一些事項(xiàng)，跟未收購(gòu)之前的公司運(yùn)營(yíng)相關(guān)，這一系列的事情，作為買方有權(quán)向賣方提出賠償，這部分條款對(duì)于中國(guó)企業(yè)在海外做收購(gòu)非常重要。

 

　　另外，在審批上，國(guó)內(nèi)的審批大家都非常了解，國(guó)外的審批，涉及國(guó)家安全審批，有一些案例中會(huì)涉及反壟斷的審批。

 

　　《上海國(guó)資》:目前中國(guó)企業(yè)的融資手段是否有改變?

 

　　王虹:由于大型交易逐步增多，中國(guó)企業(yè)走出去的融資需求不斷增長(zhǎng)。受境內(nèi)外利差、外匯資金出境等多重因素影響，對(duì)于境外融資需求愈發(fā)強(qiáng)烈。境外融資涉及債務(wù)融資大部分情況下都是“內(nèi)保外貸”，或者“內(nèi)存外貸”。

 

　　隨著最近形勢(shì)變化，可以通過(guò)標(biāo)的公司現(xiàn)金流作為擔(dān)保而在當(dāng)?shù)貒?guó)家獲得銀行融資，即通常講的杠桿性收購(gòu)，這個(gè)可能會(huì)在中國(guó)企業(yè)“走出去”時(shí)作為輔助的并購(gòu)融資手段。這種手段其實(shí)在歐洲或是在美國(guó)這些國(guó)家中，是很常用的方法，但中國(guó)企業(yè)利用這種方法收購(gòu)還比較少，但這會(huì)在未來(lái)獲得長(zhǎng)足發(fā)展。

 

　　杠桿收購(gòu)的好處是：一，不需要在境內(nèi)的母公司提供擔(dān)保;二，在當(dāng)?shù)貒?guó)如果能夠獲得融資，比如說(shuō)歐洲整體的利率也比較低，那么整體成本也會(huì)比較低。假如這家企業(yè)有1億美元的流動(dòng)性，通常可以在當(dāng)?shù)孬@得3—4倍，即3—4億美元的債務(wù)融資。

 

　　另外一個(gè)趨勢(shì)是，中國(guó)企業(yè)對(duì)于海外上市公司的直接并購(gòu)逐步增加。通常收購(gòu)海外上市公司有幾個(gè)好處，第一是合規(guī)性和信息的披露各個(gè)方面都比較好，海外上市公司通常具有更好的經(jīng)營(yíng)情況和更透明的信息披露。另外，一些資本市場(chǎng)上的海外公司可能在當(dāng)?shù)厥兄档谋憩F(xiàn)是被低估的，這個(gè)標(biāo)的也可以作為比較好的收購(gòu)的標(biāo)的。

 

　　但要注意的是，公開市場(chǎng)收購(gòu)是比較復(fù)雜的，尤其對(duì)于要約收購(gòu)、私有化收購(gòu)等二級(jí)市場(chǎng)操作手法及達(dá)成條件會(huì)提出較高要求，也需要借助很多外力去對(duì)當(dāng)?shù)氐氖袌?chǎng)有一個(gè)深入了解和做提早的規(guī)劃。

 

　　更難的是整合

 

　　《上海國(guó)資》:對(duì)于并購(gòu)標(biāo)的，您有什么建議?中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)該關(guān)注什么?

 

　　王虹:對(duì)于標(biāo)的，需要關(guān)注的地方有很多。比如并購(gòu)對(duì)象的戰(zhàn)略選擇。這需要考慮很多的因素，戰(zhàn)略上是不是匹配?大致規(guī)模是什么樣的?資金怎么配比?對(duì)方股東的結(jié)構(gòu)什么樣?有沒(méi)有涉及比較敏感的政府審批問(wèn)題等，這一系列都是初期就要想好的，因?yàn)橐唤槿霑r(shí)間和成本的投入都較大。

 

　　除了標(biāo)的本身外，海外并購(gòu)主要采用交易方式也需要慎重考慮。目前主要交易方式有市場(chǎng)化競(jìng)購(gòu)、政府私有化企業(yè)、進(jìn)入破產(chǎn)程序的企業(yè)拍賣、由法院主導(dǎo)的債務(wù)重組等�，F(xiàn)在市場(chǎng)化的競(jìng)購(gòu)仍較多，但對(duì)于進(jìn)入破產(chǎn)程序企業(yè)資產(chǎn)的收購(gòu)，趨勢(shì)是明顯下降。在2010年和2011年，出于戰(zhàn)略上和技術(shù)上考慮，有中國(guó)企業(yè)收購(gòu)了部分業(yè)績(jī)不太好的資產(chǎn)，但近年，中國(guó)企業(yè)對(duì)這部分資產(chǎn)的興趣非常低。

 

　　在海外并購(gòu)流程中，盡職調(diào)查需要反復(fù)強(qiáng)調(diào)。盡職調(diào)查就是真正收購(gòu)一個(gè)企業(yè)時(shí)，需要對(duì)它有一個(gè)深入的了解，分不同條線，財(cái)務(wù)、商、技術(shù)、法律、環(huán)保、人力資源等。

 

　　《上海國(guó)資》:中國(guó)企業(yè)并購(gòu)整合是否有進(jìn)步?

 

　　王虹:完成一項(xiàng)交易是有一定難度的，但其實(shí)真正難的是并購(gòu)后的整合，而且并購(gòu)后的整合是持續(xù)要做的工作。海外并購(gòu)的整合有很多路徑。國(guó)內(nèi)企業(yè)走出去，第一步都會(huì)想戰(zhàn)略上怎么整合，通常在收購(gòu)后會(huì)想前一百天的整合計(jì)劃，大部分中國(guó)企業(yè)走出去首先想管控的是財(cái)務(wù)，所以通常先做的是如何對(duì)財(cái)務(wù)實(shí)現(xiàn)控制，接下來(lái)有運(yùn)營(yíng)上的整合，包括采購(gòu)，包括銷售業(yè)務(wù)條線進(jìn)行整合，但是最難的是人員和文化整合。

 

　　(文章摘自2017年03月03日《上海國(guó)資》 作者：孫一元)

圖片來(lái)源：找項(xiàng)目網(wǎng)

中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)